metroHace más de tres décadas, James Carville, asesor político de Bill Clinton, hizo lo que se convirtió en un famoso chiste sobre el poder de los mercados de bonos para “intimidar a todos”. Clinton había llegado al poder prometiendo transformar la infraestructura estadounidense, sólo para que le dijeran que un gasto público masivo ahuyentaría a los inversores, aumentaría los costos de endeudamiento y hundiría su presidencia.
Hoy en día, si hay algo que Gran Bretaña tiene en común con los Estados Unidos de Clinton es que los mercados de bonos vuelven a ser importantes en el debate político. Clinton descartó planes de inversión a gran escala y recortó la asistencia social con la creencia de que hacerlo demostraría su credibilidad económica ante los inversores. De manera similar, en Gran Bretaña, desde el fallido minipresupuesto de Liz Truss, los políticos han señalado continuamente el riesgo de una revuelta en el mercado de bonos como la razón por la que no se puede afrontar la inversión pública.
Los mercados de bonos son innegablemente importantes. Los gobiernos y los bancos centrales apoyan el gasto público vendiendo bonos a inversores en los mercados financieros. Cuando estos inversores pierden la confianza, la demanda de bonos cae y los gobiernos se sienten obligados a pagar tasas más altas para mantener a los inversores a bordo. Cuando el costo de los préstamos se disparó en todo el mundo después de la pandemia, afectó especialmente a Gran Bretaña. Habiendo obtenido un gran préstamo rescate el sector bancario en 2008 y nuevamente durante Covid, la deuda nacional del país ahora se mantiene en su nivel 101% de su PIB. Esto impone restricciones reales al gasto público. Pero la idea de una crisis de financiación es exagerada.
Por un lado, la demanda de deuda pública por parte de los inversores sigue siendo resistente, y los rendimientos (las tasas que el gobierno paga para pedir dinero prestado cuando emite bonos) son más bajos que durante la mayor parte de la era del Nuevo Laborismo. Si el gobierno quisiera mejorar los niveles de vida, podría aumentar los impuestos y pedir prestado dinero para invertir en el gobierno local, vivienda pública y transporte público. Para tratar de limitar el impacto de una reacción adversa del mercado de bonos, un Banco de Inglaterra solidario podría utilizar su propio balance para comprar la misma deuda pública. Al aumentar la demanda de bonos gubernamentales, se podrían contener los rendimientos en general.
Todo esto significa que los gobiernos tienen opciones sobre cómo responder a los mercados de bonos, y esas opciones están guiadas por la política, más que por la fría necesidad económica. Si el Banco aún aumentara las tasas de interés y golpeara a los inversionistas apalancados y a los propietarios de viviendas hipotecadas con costos más altos, otras intervenciones, como ajustar los topes de los precios de los servicios públicos e introducir controles de alquileres, podrían mitigar el impacto más amplio. Cualquiera sea el camino que tomen el gobierno y el Banco, hay ganadores y perdedores. La cuestión es que quién se beneficia es una elección política, no un dictado del mercado.
Por ahora, el Partido Laborista y el Banco parecen haber tomado su decisión: frenar la inversión pública, mantener bajo control el crecimiento del ingreso disponible y esperar que las tasas de interés bajen. Irónicamente, este enfoque puede estar intensificando la presión en el mercado de bonos. Saque la regla fiscal del trabajo. Si bien el Partido Laborista cree que esto es una forma de tranquilizar a los inversores, en realidad les crea incertidumbre. Dos veces al año, el gobierno debe demostrar que está en camino de cumplir su promesa de que el gasto actual igualará los ingresos tributarios y la deuda disminuirá como proporción del PIB, lo que obligará al gobierno a realizar cambios drásticos en los impuestos y el gasto cuando cambien los pronósticos.
Es una historia similar con los impuestos. Cuanto más fuerte sea la base impositiva de un país, más seguros y deseables serán sus bonos para los inversores. Desde que publicó su manifiesto, el Partido Laborista se ha escondido detrás de la idea fantasiosa de que el crecimiento aumentaría naturalmente los ingresos tributarios, por lo que no serían necesarios impuestos redistributivos. El gobierno se enfrenta ahora a una realidad en la que el PIB ha crecido sólo un 0,7% durante el año pasado. Esta es una oportunidad para reformar sustancialmente el sistema fiscal, reduciendo la necesidad del gobierno de pedir prestado en el mercado de bonos y proporcionando la base para pagar cuando lo haga.
Otro problema subyacente es que hemos llegado a ver a los bancos centrales como instituciones aisladas de la democracia o de las necesidades cotidianas de la gente. Más bien, pensamos en ellas como instituciones que existen principalmente para mantener contentos a los mercados financieros. Esto es inherente al diseño del Banco. Poco después, en 1997, el Banco recibió independencia formal para fijar las tasas de interés, un organismo independiente Oficina de Gestión de Deuda Comenzó a gestionar la emisión de deuda pública. Esto fue justificado, nuevamente, en nombre de los mercados de bonos. Incorporaba la idea de que los gobiernos tenían el poder de imponer impuestos, pero no el poder de determinar las condiciones bajo las cuales se financia el gasto público.
Vale la pena recordar que esto no siempre ha sido así. Desde la década de 1930 hasta la de 1950, el Banco trabajó con el gobierno para reestructurar la deuda nacional y reducir los pagos de intereses que el gobierno hacía sobre sus deudas de guerra. La deuda nacional era mucho mayor de lo que es ahora, pero la llamada política de dinero barato diseñada por el Banco y el Tesoro apoyó la guerra y ayudó a los laboristas a reconstruir el país una vez terminada. Este enfoque continuó hasta bien entrada la década de 1970. Más recientemente, el Banco compró grandes tenencias de deuda pública para respaldar los rescates de Covid, lo que demuestra una vez más cómo la gestión de la deuda está estrechamente vinculada a la política gubernamental.
Reconocer que el gasto público es una elección política hecha por los gobiernos, y no dictada por inversionistas financieros remotos, es especialmente importante ahora. El 40% de los hogares más pobres del Reino Unido verá mejorar su nivel de vida. cae sustancialmente a través de este parlamento. La inversión pública es una parte urgente para revertir esta tendencia, pero será mucho más difícil lograrlo sin arreglar las bases de las finanzas públicas.
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No hay nada que impida que el gobierno y el Banco trabajen juntos al servicio de la renovación nacional, y hay muchos lugares donde esto podría comenzar. Actualmente, el Banco le está costando al gobierno £20 mil millones al año en su manejo de la deuda pública, en parte debido al interés que paga a los bancos privados sobre las reservas creadas durante la flexibilización cuantitativa, y en parte porque ahora está vendiendo nuevamente estos bonos gubernamentales en el mercado con pérdidas (esas ventas también corren el riesgo de aumentar los rendimientos).
El gobierno podría cambiar la regla que lo deja responsable de las pérdidas del Banco en pagos de intereses y ventas de bonos, o podría recuperar algunos de esos costos con un impuesto sobre las ganancias extraordinarias de los bancos. El Banco, por su parte, podría detener las ventas de bonos cuando incurran en pérdidas. Carville tenía otra frase notoria: “¡Es la economía, estúpido!” Una economía verdaderamente saludable surgirá de un gobierno que asuma la responsabilidad de generar cambios significativos, y no de invocar a los mercados de bonos para evitarlos.
